2016年8月26日 星期五

中國人壽估值偏低(五)

網誌分類:股票經
網誌日期:2016-08-26

我利用了中國人壽(2628)最新公布的中期業績數據,並改用了較為保守的的未來投資回報率(Investment Return)假設(較公司精算師的假設低15%),再計一次公司的內涵價值和評估價值,分別得出每股20.7港元和32.9港元。現價18.8港元,市價相對每股內涵價值只有0.91倍,而市評率更只有0.57倍,我認為估值偏低,下跌風險有限,我會繼續持有它的股票。

中國人壽內涵價值(EV)計算如下:

經調整的淨資產價值 (Adjusted Net Worth)= 2631億元人民幣
扣除償付能力額度成本之後的有效業務價值(Value of In-force Business after Cost of Solvency Margin)=3206億元人民幣
內涵價值(Embedded Value)=5837億元人民幣(2631+3206)

公司假設未來投資回報率5.1%至5.5%,但基於它過去七年的毛投資回報率(gross investment yield)只有4.8%,而2016年上半年的淨投資回報率(net investment yield)亦只有4.7%,為了保守起見,我假設未來的投資回報率4.7%,較公司的假設5.5%低約15%。

公司提供了敏感性測試(Sensitivity Analysis)結果,投資回報率每減少10%的話,有效業務價值則會減少16.5%。所以,假如投資回報率減少15%的話,則有效業務價值將會減少24.6%。

經調整的淨資產價值 = 2631億元人民幣
經調整後扣除償付能力額度成本之後的有效業務價值=2417億元人民幣(3206*(1-24.6%))
經調整後的內涵價值=5048億元人民幣(2631+2417)(較公司公布的少14%)

發行股數=282.6億股
每股內涵價值=17.9元人民幣(5048/282.6)=20.7港元(1人民幣=1.16港元)
P/EV = 0.91倍(18.8/20.7)

中國人壽評估價值(AV)計算如下:

2016年中期新業務價值(NBV)280億元人民幣,同比增長50.4%,我假設下半年的新增業務將會放緩(2015年也有這種季節性情況),全年估計435億元人民幣,同比增長38%。

公司提供的敏感性測試結果,投資回報率每減少10%的話,新業務價值則會減少21.4%。所以,假如投資回報率減少15%的話,則新業務價值將會減少31.9%。

經調整後的新業務價值=296億元人民幣(435*(1-31.9%))

每股新業務價值1.05元人民幣,相等於1.22港元,給予10倍的估值,得出未來新保單業務的價值約12.2港元。

經調整每股評估價值AV = EV + NBV * Multiple
= 32.9港元(20.7+12.2)

30 則留言:

  1. 呢隻垃圾,當年CKM001成日話上到200,廢股一隻。

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    1. 上不到200港元也不等於是垃圾呢!

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    2. 講得出CKM001,一定是老手,大家有空交流下

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    3. 大家理性交流,互相得益。

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  2. 鍾兄,
    吉利衝上$6了,我有不少利潤,想你給我一些意見。
    你覺得用「零成本」法: 賣掉一部份,取回成本好,還是買對了就要堅持到底呢?



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    1. 恭喜沙梨,吉利股價已翻倍。
      應否減持?我自己主要會考慮四點:(1)現價估值是否已經過高;(2)對公司長遠的盈利前景有多大信心;(3)該股佔自己整體的股票投資組合比重會否太高?及(4)還有更好的股票選擇嗎?
      我自己反而不太看重成本的問題。

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    2. 鍾兄,多謝你的意見。
      估值是否過高,我唔識計!
      但我對公司前景有信心,加上佔股票組合比重不到10%....所以決定hold tight :D

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    3. 沙梨:如果能夠對估值有多一點的理解,可能會對股票買賣策略有一定的幫助。祝好運!

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  3. 鍾SIR,
    想請教一下,按中期業績數據, 雖然中人壽營收比上年同期年增率有2.2%, 但營業利益卻比上年同期下降67.9%, EPS也比上年同期下降了67.4%。這算不算基本面轉差?
    參考鍾SIR的書中的「中國人籌的評估價值」所推估的市評率有0.87倍, 而鍾SIR今中推估的市評率只有0.57, 那即是今天買中人壽比當日更抵買?
    但如果中人壽基本面轉差,那P/AV=0.57,是否還適合買入?抑或還是保險股只看P/AV就可以?
    ROY

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    1. Roy兄:中國人壽盈利下跌67%,主要原因是國內股票市場不好及低利率令投資收益下跌,其實內涵價值較2015年底上升了4%,而2016年上半年新業務價值同比大幅增長50%,我覺得基本面沒有轉差,反而在改善中。

      中國人壽當時的股價是26.8港元,現在是18.8港元,下跌了約三成,以P/EV和P/AV來評估的話,現在的估值更低,理論上更低買。

      評估人壽保險公司的估值主要看內涵價值和評估價值。投資者買入前應該要先研究公司的競爭優勢和業務前景等基本面,不要只看估值,假如基本面欠佳,便宜的股票也不應沾手呢!

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  4. 鍾兄,multiple 用 10 有沒有什麼原因?

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    1. 80後東昇兄:跟PEG概念差不多,NBV增長越快,multiple越高。中國人壽我用了10倍,友邦保險我用了15倍。
      估值有時候是藝術多於科學,哈哈!

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  5. 估值偏低又如何?再低亦無用,無投資價值。

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    1. 估值偏低可能會提供投資機會,但如果公司的基本面真的很差,也有可能是價值陷阱。

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  6. 股市兇險,投資旅程,睇錯買錯係必定有發生,如果呢杯茶唔啱,換過杯.鍾記也買錯左睡房

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    1. 瑞房(272)是價值陷阱,我都上了寶貴的一課,哈哈!

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  7. 鐘Sir, 中國人壽公佈業績後多間大行都睇好... 請問鐘Sir你睇未來一個月中國人壽目標價會幾多呢?

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    1. 鍾記只會用現有資料計算合理估值,去唔去到估值或几時去到估值,只有天知

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    2. 說實話,我不知道未來一個月中國人壽目標價會幾多,因為短期股市是投票機器。但長遠來說,公司的股價應該會走向它的真正價值。

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  8. 鐘Sir, 請問2628現價$19.08值得買入嗎?

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  9. 現在已經21.6, 持續向好

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  10. 鍾sir,拜讀了閣下的書後,對初進股市的我有了很大的啟發,尤其在估值上易學難精,中人壽估值真的偏低,我覺得主要是市場覺得其業務不夠平保多元化,而且多年來少大幅改革,不過都是國企通病。但我覺得中人壽未來可更進一步,因為它買進廣發銀行,是少見的行動,不過其協同效應都需要數年呈現。所以,我還是偏好平保。

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    1. 鍾兄:論基本面,平保會高於中國人壽。

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  11. May I ask how the multiple be defined and what is the value of multiple shall we used? Thanks

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    1. Erick兄:NBV Multiple 跟公司未來的NBV增長率有關,類似PEG概念,增長越高,Multiple越高。

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  12. 你問邊種multiple ? P/e , ev/ebitda ?

    提議你報第四班

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    1. 謝謝匿名兄的推薦。的確,我會在基礎投資課程的第四堂教授如何評估保險股的內在價值。

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