寶峰調研

網誌分類：股票經
網誌日期：2011-09-21

上個星期，跟寶峰（1121.HK）管理層會面，了解公司的拖鞋（slippers）業務前景，我得出的結論是-----公司在中國的品牌業務（branded business）前景不錯，現價估值不貴（預計今年的市盈率大概只有6倍，公司的每股凈現金是股價的70%）。

唯獨是寶峰的上市歷史很短（今年一月份才上市，招股價每股二元），由於我向來對新股都抱有戒心，所以只好把她的股票納入我的觀察名單（radar screen）內。未來我會主力監察公司在拓展中國業務的執行能力和她的企業管治水平。

我認為寶峰的主要競爭優勢如下：

- 自主品牌。公司的品牌「寶人」（2007年推出）和「寶峰」（2009年推出）在國內的拖鞋市場（預計未來幾年的年增長率約16%）處於領導的地位。在二零一零年上半年，她的市場占有率是4.3%，高於外國名牌「Crocs」的2.7%。

- 強大的研發能力。由於公司是以產品代工（OEM）起家，從1999 年成立以來，擁有超過十年的生產經驗，對全球的拖鞋品牌擁有者的設計和款式都瞭如指掌。公司現在每年推出超過一千款時尚的拖鞋，為消費者（主要對象是年輕的時尚女性）帶來不同的選擇。

- 生產成本和價格優勢。公司是全球最大的拖鞋生產商，年產能五千萬對，明年底增加到近一億對，擁有規模效應。「寶人」走中高檔路線，她擁有優質的產品，而其零售價格（每對拖鞋約Rmb100-200）只是外國名牌「Crocs」的一半，具有競爭力。

- 前行者的優勢（first mover advantage）。短短四年間，公司已建立了出色的品牌和銷售渠道（截止2011年6月，公司的分銷商(distributors)在全國總共設有541 銷售點，主要位於專門店、百貨公司和商場內）。

至於投資寶峰的主要風險，我認為有以下幾點：

- 公司以前是做OEM代工的，2007年才開始轉做品牌銷售，經驗尚淺，未來可能會遇到更大的市場競爭，考驗管理層的應變能力。
- 中國的拖鞋市場行業分散（fragmented market），最大的十家公司總市場占有率只有不到20%，競爭激烈。公司未來必須透過不斷提高她的品牌形象，才可以擁有更高的議價權。
- 公司目前由於只做批發分銷, 沒有經營零售的業務，所以管理層對分銷商以及零售商的銷售和存貨并沒有準確的數據。同店銷售（same store growth）欠奉，投資者很難分析公司的真正銷售實力。
- 一般來說，公司把貨品賣給分銷商后，已可把利潤入賬，不管分銷商的存貨以及零售商的存貨有沒有賣出。由於公司計劃未來的銷售點數目增幅驚人(每年250間)，初期公司的利潤勢必大幅增長，但是萬一零售商的銷售最終未如理想，存貨便會積壓在分銷商和零售商身上，嚴重影響公司往后的業績。這個現象已經發生在體育用品公司的行業，投資者必須注意這點風險。
- 大股東史先生和前上市投資基金（pre-IPO investor）中信資本（Citic Capital）在上市的時候出售部份舊股（共一億股）套現，后者目前還擁有約8%股權，鎖定期為六個月（現在已過期）。如果寶峰的業務前景那麼美好，為何大股東要沽出？