2018年5月20日 星期日

趁機買回德昌電機 (八)

網誌分類:股票經
網誌日期:2018-05-20

德昌電機(179)上周三公布截至2018年3月底止財政年度的全年業績,全年純利2.64億美元,同比增長11%。全面攤薄每股盈利29.6美仙(折合2.33港元),同比增長10%。值得注意是,下半年利潤只有1.24億美元,較上半年利潤1.4億美元環比倒退了11%!由於業績遜於分析員預期,引致短期股價回落至25港元的水平。

我初步估算,假設FY19每股盈利沒有增長(比較保守的假設),並以均值回歸(公司過去平均預測市盈率約13倍)作為目標估值的基礎,則德昌的合理價為30.3港元(2.33*13)。雖然業績欠驚喜,但股價已經從52周高位34港元調整了26%,FY19全面攤薄預測市盈率只有10.7倍(25÷2.33),估值稍為偏低。上周五,我趁低以25港元買回我於2017年11月高位33.8港元沽出的數量,買入的安全邊際約18%〔1-(25÷30.3)〕,風險應該不大。

FY18全年業績摘要:

- 營業額增加至32.4億美元,較FY17年度上升 17%。撇除收購及匯率變動的影響,核心營業額上升 8%。

- 毛利率從FY17年度的26.9%下跌至FY18年度的24.4%,主要是受到定價壓力和原材料、勞動力和折舊等成本及費用增加帶來的負面影響,以及由於收購後的產品組合有所變化。

- 未計利息、稅項、折舊及攤銷前盈利(EBITDA)增加16%至5.2億美元。

- 營業溢利增加13%至3.35億美元,經營利潤率從FY17年度的10.6%輕微下跌至FY18年度的10.4%。

- 股東應佔溢利淨額上升 11%至 2.64億美元或每股 29.65 美仙(以全面攤薄基準計算)。

- 資本性開支總額為 3.06億美元,大幅上升 27%,主要是反映公司的新業務訂單強勁及在先進自動化和技術方面大量投資。但這令公司的自由現金流大幅下跌45%至0.88億美元。

- 於 2018 年 3 月 31 日,淨負債3.23億美元,同比增加26%。淨負債比率為14%,財務尚算健康。

- 全年派息0.51港元,增加2%。以股價25港元計算,股息率2%。

- 展望FY19, 公司預計營業額有單位數字的增幅。

34 則留言:

  1. 鍾兄,純粹理性討論,假如預期未來增長會減慢,使用過去的平均市盈率來作估值會否是比較樂觀?

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    1. Mike兄:對的,假如未來盈利增長持續減慢的話,估值有機會下調或降級(De-Rating),投資者需要留意。

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  2. 鍾Sir:

    中國人壽(2628)過去表現平平,雖然表面上是中國壽險業龍頭,但是其經營成績比平保及友邦差好遠.好像唯一可取的是國壽的評估價值為$48,比起其現價有大折讓.

    請問鍾Sir 國壽是否值得繼續長期持有?

    積奇

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    1. 積奇兄:雖然國壽的經營表現不及平保及友邦,但也未算太差。估值偏低,我會繼續持有,主要是長期看好中國A股的股票市場和國內人壽保險的潛力。

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    2. 鍾Sir:

      謝謝你的回覆

      積奇

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  3. 鐘 sir:

    安全邊際 18%,夠嗎 ?

    Ken Leung

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    1. Ken兄:我覺得還可以,因為FY19的盈利假設算是保守的。再者,自己採用了分段吸納的策略,越低越買。

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    2. 我也覺得由於股票短期升跌是不能預測(應該不可能知道股票何時是最低價),通過基本分析股票後,知道這股票的價值及前景,越低越買能拉低平均成本,增加安全邊際,對價值投資者更有利,是一個很好的操作。

      積奇

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    3. 積奇兄所言甚是。我自己較喜歡採用分段買入或沽出的操作,因為執行上較容易和輕鬆,無須強求捕捉股價的最低或最高點。

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  4. 鍾Sir:

    廣汽集團(2238)將會派紅股,10送4,請問會否影響其投資價值?

    廣汽現價大約為$14,評估價值大約為$20,大約有43%安全邊際,算係唔錯

    但派紅股後,其評估價值會減少至
    20*(10/14)=$14.3,和現價$14比只有2%安全邊際,好像是吸引力大減。

    請問鍾Sir 這樣分析是否正確?

    積奇

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    1. 積奇兄:派紅股不會影響投資價值。
      雖然股數多了,但股價於除淨日是會調整的(類似除息),股東實際的利益沒有改變。

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    2. 鍾Sir:

      謝謝你的解答.

      積奇

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  5. 感謝鍾兄詳細的價值投資分享👍👍
    認同加支持💪💪

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  6. Chung sir. 安全邊際只有兩成,市面上都有其他選擇,為何會看中此股?

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    1. Fai:主要是早前於高位33.8港元沽出,現在有機會便買回部分數量。

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  7. Chung sir 真係對德昌好長情👍👍

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    1. Fai:也可以說是在自己的能力圈範圍內選股,哈哈!

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    2. Chung sir 選得一定係好野👍👍
      順道一問,992出了新業績,估值目標為何?請𧶽教,謝謝🙏

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    3. Fai:我剛剛寫了一篇關於聯想的文章,你可以參考一下。

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  8. 鍾sir, 想請教德昌未來汽車產品的看法, 知道德昌每年亦會申請許多產品的專利, 真的用心去動的公司. 看了其公司網頁, 汽車產品主要是物理機械為主, 發動機, 變速箱, 亦看了網上電動車構造, 亦不須要發動機及變速器. 想問德昌現在那類產品有關. (可能我應該問德昌才對:-))

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    1. 劉仔:我不是這方面的專家,不妨看看公司的年報介紹。摩打的用途很廣泛,相信德昌的摩打也可以應用在電動車上。

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    2. 知道. 謝謝鍾SIR回應

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  9. 鍾sir, 想請教對德昌2018年中期業績的看法.

    產品銷售.
    從銷售收入方面, 工商新產品的發展空間有限. 德昌增持世特科是對的. 營業額亦依靠提升.

    中國收入增至4.59億, 佔總收入增1.8%至27.4%, (中國產品, 毛利率相對較低.)

    歐洲僅增長1%. 因歐洲對汽車測試的新例影響, 可否視會一次性. 2018Q3至2018Q4(2018年10月至2019年3月)亦受影響. 那即是2019年4月, 歐洲汽車產品才會恢復增長!! (見海外報導, “雷诺集团CEO戈恩在二月份的时候也警告WLTP测试对集团运营的影响会持续到2019年的春天。大众CEO迪斯六月份的时候就表示,超过25万辆车会推。迟到八月底交付,以免不必要的库存。”)

    從營運溢利方面. 德昌銷售成本及分行政支出亦高於收入增長, 毛利率收窄至23.8%. (期望投入於設備自動化能夠減少中國勞工開支. )

    未來發展及派息
    從現金流看, 稍微增長至1.96億, 存貨及應收賬亦增加, 因歐洲對汽車測試的新例影響. 另外, 投資設備1.95億, 比過去5年亦多. 這是否利好的訊號? 但可能要等2至3年, 才能見成效. 如看吉利投放無形資產及技術亦多於其他汽車製造商, 這兩年, 吉利優質汽車才能吸引消費者.

    德昌亦增加投資設備, 亦令德昌要增加借款1億. 沒有空間增加派息. 這與公司發展策略一致. “2017年業績發佈會中,執行副總裁柯瀚昇(Chris Hasson)表示,公司處於業務增長期,需要預留資金作不同的投資,因此派息會放在第二位,認為長遠而言對股東更有力。未來會關注在技術上及在市場渠道能提供幫助的企業併購機會.”

    新投資自動駕駛汽車公司 8百萬 (這是有點意外, 希望德昌5年後, 如平保大大聲講, 我們是一間金融科技公司, 德昌…..亦是一間汽車創新科技公司.)


    內在價值
    2018年7月, 從bloomberg data, FY19巿盈率8.47, 盈利2.39/股, 股價24
    2018/19, 中期業績, 溢利持平, 預計全年持平或下半年轉差-10%, 2.38 - 2.64億, 盈利2.09 - 2.33/股,
    今天股價19.1, PE 8.2 – 9.1, 仍是低於平均5年, 約12x, 權益折讓~95% (可繼續持有吧?)
    德昌唯一欠缺的是股息率僅有2.5%. 不是收息族那杯茶. 所以才會咁平.

    請問收購方式
    德昌收購上巿公司漢拿世特科, 為何會以認沽期權方式去收購? 而且年期亦十分長.

    換股債券
    德昌2014年4月,發行200,000,000美元 於2021年到期年息為1.00%可換股債券. 換股價10.25股, 這年開始回購及註銷債券, 即是代表德昌內在價值大於股價?

    希望鍾SIR俾少少意見. 謝謝.

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    1. 劉仔兄分析得很仔細,讃!
      初步感覺德昌的業績稍差過預期,相信分析員會調低公司未來的盈利預測。
      德昌的股價18港元,預測市盈率只有約8倍,相信已經反映業績欠佳的消息。

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    2. 謝謝鍾sir回覆.

      想補充德昌的發展資料, 這是幫助自己去瞭解德昌的產品及未來策略.

      多個政府訂下計劃, 2030-2040, 停止售買燃油汽車. 而電動車進入大規模生產階段, 燃油汽車開始減產. 影響德昌很大. 撇除收購, 自身業務收入亦有輕微下跌. 德昌約有45項汽車解決方案, 可以全涵蓋汽車零部件, 但有16項, 佔30% 是針對燃發動機, 排氣, 變速箱等等. 未來將會減量或淘汱, 所以德昌不被睇好亦是有道理. 可以比較一些一級, 二級零部件供應商.


      德昌, PE 8.3x (接近所有汽車零部件)
      協眾, PE ~15x (HVAC, 供暖, 通風, 冷卻系統)
      Continential AG, PE 9.3x (Tires, baking system)
      星宇股份, PE 23 x (lighting system, )
      Delphi, PE 4x (internal combustion engine, 而分折業務的APTIV便大大睇好)
      BorgWarner, PE 14x (combustion(50%), hybrid(45%) and electric(5%) propulsion, )
      Valeo, PE 7.4x (driving assistance system (19%), powertrain system (23%), thermal system(27%), visibility system(31%))

      可以看到業務產品有內燃發動機, 亦被視為夕陽工業, 超低PE, 如德昌(8x), Delphi(4x), valeo(7x), 其他部件亦被正常看待或被看高幾線, 特別是專項內地龍頭供應商, 有偏高PE, 如星宇(23x).

      看到德昌開始進取起來. 這三年德昌已用~HK$10億作收購汽車零部件公司, 亦與電動車有關, 補足電動車的空白. 另外, 亦投資無人駕駛初創公司WeRide.ai HK$3000多萬, 現正用广汽新能源GE3纯电智联SUV試行. 計劃在2019年,完成500輛自動駕駛車輛的改裝,在廣州和安慶與合作夥伴進行常態化的試運營和商業化落地的嘗試。

      所以德昌現在是轉型, 去應對汽車行業的長遠變化及與競爭對手比併. 長遠的結果, 溢利可能是持平, 當然, 大家也希望有平穩增長.

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    3. 感謝劉仔兄的補充,非常有用的資料。相信德昌的管理層應該都會看到這個大趨勢,不斷調整和轉型至電動車相關的產品。

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    4. 謝謝鍾Sir回覆. 對管理層有一定熟悉, 所以有信心, 亦是資本主義, 希望增加利潤. 相反, 自己對德昌不太熟悉, 現在仍四周看看德昌及stackpole的產品, 看看未來增長空間.
      如何才能建立對公司的信心? 有時對管理層有信心, 因公司亦是上巿多年, 但他們反而少了研發投資, 產品跟不上新環境的變化, 落後於新入的競爭者.

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    5. 看得出劉仔兄非常用心研究公司的基本面,值得一讃!
      尤其是德昌現時股價低迷,到底是買入良機,還是價值陷阱?值得投資者思考。

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    6. 是否價值陷阱, 想亦從不同層面去看, 雖然德昌的護城河不算深寬, 但銷售增加, 現金流亦隨著增加, 存貨/應收賬亦算做很好, 但ROE緩緩下跌, 究竟是原有業務競爭大而減價, 溢利下跌, 還是新收購業影響, 觀看年報亦沒有相關數據, 難以分折了

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