2021年5月10日 星期一

用DDM評估恆生銀行的內在價值

誌分類:股票經  

網誌日期:2021-05-10

 我於20208月初首次以平均價116.3港元買入恆生銀行(011)的股票(<買入領展煤氣恆生>股價於9月見底(約110港元)回升,其後穩步上揚截至上周五202157日)收市價162.3港元計算,股價已較我的買入價上漲了40%,連同期內收取的股息共4.4港元(2020年第二次中期股息0.8港元,第三次中期股息0.8港元及末期股息2.8港元),賬面總回報率達43%

 由於恆生銀行(011)資本充足過去的派息穩定,經得起2008年金融海嘯及2020年新冠肺炎疫情的考驗,我嘗試用股利折現模型Dividend Discount Model,簡稱DDM)評估它的內在價值。

 我假設恆生銀行未來股息增長率(g= 2.85%及必要報酬率(r= 6.49%,得出其內在價值(P0)為155.5港元。現價(202157日)162.3港元,稍微高出內在價值4%,估值尚算合理,但已經不便宜了。

DDM計算公式:P0 = D1 ÷ (r – g)

 P0 = 內在價值

D0 = 現在的股息

D1 = 第一年的股息 = D0 x1+g

g = 股息增長率

r = 必要報酬率

= 無風險回報 + 股票啤打系數(Beta x (市場回報 - 無風險回報)

 代入恆生銀行的數據,計算過程如下:

 1)首先要找出g

 第一個方法:g = ROE x (1 - 派息比率)

 2020年平均股東資金回報率 = 9.6%

                    2020每股盈利 = 8.36 港元                          

每股派息  = 5.5港元

派息比率 = 65.7%5.5÷8.36)(過去五年平均派息比率65.6%                                                            

g = ROE x (1 - 派息比)

= 9.6% x1 – 65.7%

= 3.3%                                               

第二個方法:參考公司過去的派息增長率

 恆生銀行過去的派息記錄:

 年度12月年結)    股息(港元)

2007                                6.3       

2008                                6.3       

2009                                  5.2       

2010                                5.2       

2011                                5.2       

2012                                5.3       

2013                                5.5       

2014                                5.6       

2015                                8.7

2016                                 6.1       

2017                                 6.7

2018                                 7.5

2019                                 8.2

2020                                 5.5

 20182020年三年平均每股股息 = 7.07港元〔(7.5 + 8.2 + 5.5)÷3

20082010年三年平均每股股息 = 5.57港元〔(6.3 + 5.2 + 5.2)÷3

過去十年股息增長率 = 26.9%〔(7.07 - 5.57)÷ 5.57)〕

過去十年股息複合增長率(CAGR= 2.4%                    

 我把以上兩個方法取平均值,得出:

 g =3.3% + 2.4%)÷ 2

= 2.85%

            

2)第二步要找出r

 r = 無風險回報 + Beta  x(市場回報 - 無風險回報)

 無風險回報 = 香港10年期政府債券孳息率 = 1.12%source: hkinvesting.com

恆生銀行Beta = 0.78source: reuters.com/companies/0011.HK/key-metrics

市場回報 = 8% (恒生指數過去20年平均每年的回報率,包括股息在內)

r = 1.12% + 0.78 x8% - 1.12%

= 6.49%

 3)第三步計算P0

  D0 = 2020年的派息 = 5.5港元

D1 = 5.5 x1 + 2.85%= 5.66港元

 P0 = D1 ÷(r - g

= 5.66 ÷(6.49% - 2.85%

= 5.66 ÷3.64%

= 155.5港元

37 則留言:

  1. 老師, 但係如果用番P/B 睇恒生銀行, 佢都仲未去番合理價, 現加P/B都係1.8

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    1. 老師, 2020年平均股東資金回報率唔係9.1%? 16687/183100, 點解係9.6% gei?

      2020年平均股東資金回報率 = 9.6%

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    2. Donald兄:要留意PB較過去低的部分原因是ROE有下降的趨勢。

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    3. Donald兄:平均股東資金回報率在2020年恆生業績有寫。

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  2. 2021GOSSIP
    US300 < TESLA < US900

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  3. 請問老師為何選取自2007年開始的股息記錄?另外請問如何把過去十年股息增長率(26.9%)計算出複合增長率(CAGR 2.4%)呢?

    Herman Wong

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    1. Herman兄:樓下Edmund兄有講如何計算CAGR。

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  4. 作者已經移除這則留言。

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  5. 2020年恆生業績有寫ROE為9.6%。將股東權益183100M減去11744M(其他股權工具,note 44 顯示為永續債,鍾Sir教應為Liability,非權益)ROE=9.7%,已經與年報接近。

    R=CAGR
    (1+R)的十次方=1.269
    用科學計算機就可以得出R=2.4%

    每月班同學 Edmund

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    1. Edmund兄:對的,永續債應該視為Liability,而不是權益。

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  6. 請問各位師兄市場回報是在那裡可以找到?

    市場回報 = 8% (恒生指數過去20年平均每年的回報率,包括股息在內)

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    1. 這個問題。 我也想知

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    2. 匿名和股神兄:要自行計算。恆生指數過去20年的CAGR約3-4%,加上股息約3-4%,總回報率約6-8%。保守起見,我用了8%。

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  7. 留意到鍾sir 用了20年恒指表現,想請教一下為什麼是20年? 另外計算市場回報的CAGR 時: (目前指數水平/二十年的最低點)^1/20-1, 想請問用二十年的最低點是否正確?

    另外感謝鍾sir 的分享!

    Edwin

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    1. Edwin兄:用了20年是想看看恆指長期的表現。不是20年的最低點,用20年前的收市價。

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  8. 我嘗試運用上述的計算方法在中電控股上,但得出的內在價值非常高,希望老師可以指點。

    中電控股的股息增長率為2.74%,但計算 r (必要報酬率)只得3.70% 。

    r = 無風險回報 + 股票啤打系數(Beta) x (市場回報 - 無風險回報)
    = 1.12% + 0.38 x (8% - 1.12%)
    = 3.7%


    計算P0
    D0 = 2020年的派息 = 3.1港元
    D1 = 3.1 x(1 + 2.74%)= 3.18港元
    P0 = D1 ÷(r - g)
    = 3.18 ÷ (3.7% - 2.74%)
    = 3.18 ÷ 0.96%
    = 331.25港元

    但中電的現價只是78.9港元,是否計算錯誤或使用的Beta數值太低呢?

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    1. Herman兄:使用的Beta數值太低,令r只得3.7%,未能真實反映投資中電的風險。

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  9. 鍾sir 你好,還想請教一下有關g 的計算,一但未來兩年派息皆只有$6和$6.5, 那其中一部份的g 會變成負數。在計算g 的時候,應否用forward 推算?

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    1. 匿名兄:到時也許可以看看過去20年派息的增長率。

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  10. 鍾sir,睇緊“讀財報、學選股、計估值”第二版,有啲嘢唔明,想請教。第97頁話發展中的投資物業會使用餘值估價法(Residual Method)計算。第112頁講發展中物業是以成本入帳。但兩種方法不一樣,發展中物業應該怎樣處理才對?謝謝!

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    1. 輸慣兄:後者是指發展中的銷售物業,以成本入賬。

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  11. 想請問DDM可以用在01398 工商銀行 上嗎?
    同樣是內銀股,加上派息穩定
    我嘗試計算了

    DDM
    Average ROE 11.34% (用了2020 ROE)
    2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
    23.44 22.92 21.9 19.91 17.29 15.46 14.53 13.85 12.99 11.9
    Average 派息比率 31.49%
    2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
    32.3 30.3 32.7 33.8 33.7 30.2 29.8 29.8 29.1 33.2
    g1 7.769034




    過去的派息記錄
    2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
    0.18 0.2 0.24 0.33 0.32 0.28 0.27 0.29 0.28 0.29
    CAGR 0.05442074953
    g2 5.442074953

    Average g 0.06605554477

    香港10年期政府債券孳息率 1.12%
    Beta (5年) 0.85
    恆指市場回報 0.08
    r 6.97%
    Do 0.29
    D1 0.309156108
    P0(估值) 85.29726206

    但發現估值差很遠(01398現價為$4.99)

    想問問以上方法有甚麼地方出錯了?又或是DDM不適用於01398上?感謝指教!

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    1. 匿名兄:過去五年股息沒有增長,要思考g=6.6%的假設是否合理。

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  12. 想請問 合適的Beta數值可以在那裡找到?又或是如何自行計算?
    因為Beta數值會很大程度上影響r的數值,但有時即使從reuters找到的數字,都不太合理,令DDM的誤差很大,甚至出現負數結果,故有此一問。

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    1. 股市小薯兄:可以在Bloomberg或reuters找到。假如覺得Beta值太高或太低,令計算出來的r不合理,未能真實反映投資某股票的風險,也許可以自行假設一個合理的r。

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