網誌分類：股票經
網誌日期：2019-04-13
感謝「鍾記價值投資學會」學員Alex昨天提供最新的彭博（Bloomberg）數據，讓我可以嘗試利用「預測市盈率」估價工具及均值回歸（Mean Reversion）的概念，初步探索恒生指數2019年的合理值，得出結果29889點。恒生指數昨天（2019年4月12日）收市報29909點，非常接近合理值呢！
投資者不妨參考大市目前的估值水平，作為一個資產配置的重要指標。根據Ben Graham資產配置指引，假如你是防禦型投資者，當大市估值合理的時候，合適的資產配置應該大約一半是優質股票，一半是投資級別的債券或現金。
估算恒生指數2019年的合理值方法如下：
彭博（Bloomberg）綜合了各大證券行分析員對於恒生指數50隻成分股的盈利預測，從而得出恒生指數整體的每股盈利（EPS）預測。
年度 每股盈利（點） 增長（%） 預測市盈率（倍）
2019年（預測） 2590 11.6
2020年（預測） 2800 +8% 10.7
2021年（預測） 3050 +9% 9.8
資料來源：彭博。預測市盈率是基於恒生指數2019年4月12日收市價29909點計算。
恒生指數過去10年（2009年4月至2019年4月）預測市盈率數據：
平均（Average）= 12.0倍
中位數（Median）= 11.54倍
最高 = 18.1倍（2009年10月）
最低 = 9.3倍（2016年2月）
恒生指數2019年的合理值
= 2019年預測每股盈利 * 過去10年平均預測市盈率（中位數）
= 2590 * 11.54
= 29889
很清晰的資料和計算，感謝鍾Sir!
回覆刪除匿名兄：不客氣。希望網友覺得有用。
刪除鐘Sir, 美國威脅向110億美元歐盟商品加徵關稅，而歐盟擬向她徴關稅作報復。這樣對股市有何影響呢？會否是又一機會入平貨呢？Thank you!
回覆刪除匿名兄：感覺沒有中美貿易戰那麼嚴重呢！
刪除May I know how to select an appropriate history period for forward P/E estimate? If you include 07/08, the median will go time and 11.6 will be above median.
回覆刪除Do you think the decreasing forward P/E over 19/20/21 reflect a risk of recession given that we are in late cycle? Thanks!
匿名兄：我主要用了過去10年的數據。
刪除恒生指數的預測市盈率（恒生指數除以每股盈利預測）於2019年、2020年和2021年下降是因為分析員預測該三年恒生指數的每股盈利每年都按年上升，並不反映有衰退的風險。
I believe analysts usually estimate index level based on estimated earning * estimated forward P/E ratio.
刪除The lower estimated P/E should not be related to the growth in estimated earning but a more pessimistic views on risk sentiment (how much are investors willing to pay for the estimated earning). Otherwise, analysts would have assumed a fixed index level and calculated forward P/E ratio based on index level / estimated earnings. This sounds absurd to me. Appreciate your advice.
預測市盈率（2019年、2020年或2021年）的計算方法是將現時恒生指數的水平（假設不變），除以不同年份的預測每股盈利而得出。把2019年預測市盈率，甚至2020年預測市盈率，跟過去平均預測市盈率比較，便大概知道目前恒生指數的估值是否合理，偏高還是偏低。
刪除Thanks Chung Sir! This is helpful!
刪除匿名兄：You are most welcome.
刪除請問既然分析員已經預測了未來數年都恆指每股盈利，恆指現水平是否已反映了分析員的預測?
刪除如果現階段入市，合理價是否應該還是應該看2019年，不是看兩年後?
如果入市後諗住擺兩年，兩年後每股盈利，預測是3050
如預咗擺兩年，市盈率10都沒有，應好安全?
請問咁樣諗法啱唔啱，謝謝!
derek兄：現時合理價可以參考2019年的每股盈利及2019年的預測市盈率。
刪除可以這樣理解。但要注意2021年的每股盈利預測會有變化的，不是確定的，假如分析員將來調低企業的盈利預測，則2021年的預測市盈率不一定會低於10倍。
鍾sir, 多謝! 現時資產配置大概如文中提到的指引。當中25%現金，25%債基，50%股票。
回覆刪除林蘇兄：不客氣。資產配置最重要是適合自己，感覺舒服。
刪除鐘 sir，多謝分享有用資訊，不用到處找，預測市盈率，為何用了中位數 ? 而不用平均數呢 ?
回覆刪除Ken Leung
Ken兄：不客氣。用中位數（Median）的好處是減少一些異數（很大或很小）對計算平均結果的影響。
刪除鍾sir,請問幾時用平均數，幾時用中位數，最高，最低數又有咩意思？
回覆刪除謝謝！
匿名兄：假如參考公司或恒生指數過去平均的預測市盈率，我傾向用中位數多於平均數。「最高」是指恒生指數過去十年中，最高的預測市盈率水平。
刪除受鍾sir啟發,目前小弟也小心翼翼,43.95%股票,其它都做了1年美元定期。
回覆刪除Edward兄：最重要是自己感覺合適和舒服。
刪除鍾Sir, 恒生指數收市報29909點，非常接近合理值,咁喺咪喺時候沽出2800,抑或待股值偏高時才賣出？如是的話，建議高出多少百份比呢？
回覆刪除Thanks!
匿名兄：不妨參考樓下網友Ch Liu兄提供的連結。
刪除請問鐘sir 恒生指數整體的每股盈利（EPS）是如何計算出？
回覆刪除IG小子兄：應該是50隻成分股的加權平均（根據它們佔恒生指數的比重）盈利。
刪除多謝，等我又計下先 :)
刪除IG小子兄：不客氣。自己計很難呢！我都是用彭博Bloomberg的數據。
刪除鍾sir 我買齊你四本著作 現在閱讀緊讀財報那一本
回覆刪除想請問自由現金流(Free Cash Flow)=經營現金流-資本開支
當中的資本開支如何找出，因為我用書中的例子 都不能找回你計出的自由現金流
TC：Wow！感謝你買齊我的四本書，希望你會喜歡書的內容。
刪除不妨參閱第四本書《財報估值 投資攻略》Chapter two 有關新鴻基地產和銀河娛樂的財務分析模型（第122頁和170頁），有詳細說明資本開支所包括的項目。
建議新來閱讀鍾兄blog文的朋友們可將這篇文章與2017年9月11日的《Ben Graham資產配置指引》以及2018年2月13日的《用均值回歸初探恒生指數2018年的合理值》這兩篇文章一起閱讀，應該會收穫更大！我把連結貼上如下，省得大家去找：
回覆刪除http://bennychungwai.blogspot.com/2017/09/ben-graham.html#comment-form
http://bennychungwai.blogspot.com/2018/02/2018.html
感謝Ch Liu兄的建議與提供的連結。
刪除我看見 上年2018年的那一篇,預測 2019年每股預測盈利是 2830
刪除但今年的這一篇,2019年每股預測盈利 只有 2590
請問為甚麼有這麼大差距?差不多相差了一年增長,謝謝
Derek兄：主要是因為過去一年，分析員調低了恒生指數2019年的每股盈利預測。
刪除鍾Sir, 現在唔加息又放水，投資者風險承受能力會高d，所以PE可以相對高一點， 你點睇？
回覆刪除Joker兄：我傾向相信「均值回歸」的理念呢！
刪除鐘sir 請問公用股應該用什麼估價工具去估值 例如煤氣丶中電等 還有港鐵呢？
回覆刪除神秘魔髮師：我對公用股沒有深入研究，沒有太多發言權。
刪除煤氣：可以考慮用預測市盈率、DDM
中電：可以考慮用預測市盈率、DDM
港鐵：可以考慮用SOTP（分別計算鐵路交通和地產業務的價值）、DDM
多謝鍾sir 建議
回覆刪除神秘魔髮師：不客氣。
刪除鍾Sir: 請問過去10年平均預測市盈率是怎樣計算的？當中用到的市價和預測盈利又是甚麼時候的數字？謝謝鍾Sir解答小弟諸多的問題。
回覆刪除小明兄：資料來源是Bloomberg。Bloomberg會把每一天的市價，除以當時恒生指數的預測每股盈利，得出每一天的預測市盈率。把十年的數據做個平均，便可以得出10年平均預測市盈率。
刪除鍾Sir：多謝鍾Sir回覆。看來運用資訊科技的Bloomberg，掌握非常多有用的數據呢！無奈散戶資金少，時間少，未必會用付費Bloomberg。
刪除小明兄：不客氣。
刪除鍾Sir爲什麼用過去10年而不是20年或30年？
回覆刪除IG小子兄：用20年的數據與10年的數據應該會差不多吧！投資者也許會覺得30年的數據太長遠了，當時恒生指數的成份股跟現時的成份股有很大的差異呢！
刪除鍾老師你好, 剛看完你的選股與估值, 嘗試看了一遍中國鐵塔(788)的上市文件及2018財報, 亦用了估值工具計了一遍, 但感覺出來的價值就是怪怪的, 想請你指教
回覆刪除綜合盈利預測
2019:
純利:5,629.85百萬元人民幣 每股盈利:CNY 3.06
2020:
純利:8,656.70百萬元人民幣 每股盈利:CNY 4.98
2021:
純利:12,500.15百萬元人民幣 每股盈利:CNY 7.00
以上是綜合多間大行對788未來3年的盈利預測, 我用3/6/2019收市價HKD 1.83 計算如下
2019預測市盈率52.7
2020預測市盈率32.4
2021預測市盈率23.04
1, 首先想問, 我可否用現來去計算2020及2021的預測市盈?
因為沒有歷史市盈率作比較, 我又嘗試用市盈增長率去計算是否合理, 結果如下:
2019對比2018盈利增長為70% (CNY 3.06/1.79=1.7), 如果我用預測市盈率計算, 即PEG是52.7 / 70 = 0.75, 即是抵入? 按PEG=1計算, 合理價應該是 2.42 ? (HKD 0.0347x70)
還是我應該用當下的市盈率80倍計算即 80/70=1.14, 即合理價為1.6 ?
KKW：1. 可以用現價來計算2020及2021年的預測市盈率。
刪除2.PEG的用法不是太合適。G是未來三年的每股盈利複合增長率，而不是一年。
3.像中國鐵塔(788)這類公司，折舊支出較大，分析員一般會用EV/EBITDA去做估值，而不是PE。
請問鐘sir,我留意到恆指市盈率,2011年之前,大部份時間市盈率都處於16以上
回覆刪除但2011年之後,已經好少時間係高過12,大多數都係11-12左右
係咪反映咗香港已過咗超高速發展時間,對未來既香港唔樂觀?所以市盈有不停向下走既勢頭?謝謝
Derek兄：對的，投資者對盈利前景的憂慮，令港股近年的估值出現De-rating。
刪除請問鐘sir,想問下一些用PE估值計公司合理價的問題，因為用PE計合理價有3種，第一種是和自己歷史中的不同時期比較，第二種和同一行業的公司比較，第三種用PEG=1計算。但我想問，用3種不同的方法計算出合理價後，那麼到最後應該如何綜合3者？用3者所計算出的數再拿average嗎？謝謝
回覆刪除Allen兄：估值不完全是科學，有不少藝術成分。假如公司過去的Business Profile沒有大變化，我會傾向參考第一和第二種多一點。假如第二種的估值較低，則取第一種和第二種的平均估值也未嘗不可（保守一點）。
刪除鐘Sir,謝謝你的回覆，以我所知，用第二種方法(和同一行業的公司比較)計算的合理價,是把目標公司的預測盈利乘該行業的合理PE,請問我這樣理解有沒有錯呢？我又想問問行業合理PE應該從何得知呢，是否需要自己動手計？謝謝
刪除Allen兄：「用第二種方法(和同一行業的公司比較)計算的合理價,是把目標公司的預測盈利乘該行業的合理PE」是對的。可以挑選幾間同類公司，取個平均預測PE作為行業合理PE。
刪除鐘Sir，有些難題想請教你，
回覆刪除(1)有時看到別人用PE估值計算合理價時,是會預估10年後的預測每股盈利再乘行業市盈率,然後又會將此值discount做present value，我想問下，如果一下子用到10年後的預測每股盈利，那麼如果到了合理價或高估後開始下跌，並跌穿合理價，是否會一去不復反呢？因為10年後的價值都充分在之前的高於合理價的股價反映了。
(2)如果再由新一年計起10年後的預測每股盈利比第九年(即之前的第十年)為高，那麼股價儘管在之前高估一輪後跌穿上一年度的合理價，也理應會在新一年升回到新計算的合理價？
(3)但是新的第十年和上一年的第十年(現在的第九年)的每股盈利理論上不會差太遠，那麼如果之前在高估時買入，會否永遠不會升回買入價？這個是否就是價值投資所說的買在人人恐慌的時候(即低估時)的核心原因？
(4)在PE估值法方面，我們應該用多少年後的預測每股盈利來計算合理價呢？1至2年又是否太短？
Allen Chen
Allen兄：（1）至（3）的問題，我不太懂。
刪除至於（4），一般會用預測市盈率去做估值，即是2019年預測市盈率，甚至是2020年預測市盈率。