合富輝煌調研

網誌分類：股票經
網誌日期：2012-1-4

上個星期，我跟合富輝煌（733.HK）的管理層會面溝通，得出的信息是一手市場業務很好，前景秀麗，但是二手市場業務正處於虧損中，今年前景并不樂觀，公司會放緩擴張的步伐。

綜合兩塊業務，我估計公司去年盈利應該會出現大概20-30%的倒退。由於股價已經大幅下跌（其中一個原因是Martin Currie基金清倉），我認為現價估值十分便宜，2011年市盈率大概是5倍、息率7%、市賬率只有0.7倍。作為價值投資者的我，最近趁低吸納，作中長線投資。房地產版塊中，我的投資組合擁有瑞房、Soho中國、雅居樂、世茂和合富輝煌等股票。

我認為公司的最大的競爭優勢是一手市場地產代理，在廣州的市場占有率達到70%，目前手頭項目超過430個，遍布全國50多個城市，為未來幾年的營業額打下良好的基礎。2011年上半年，非廣州的營業額已經占一手市場的總額超過68%，證明公司過去幾年的地域擴張策略成功。

目前，國內很多大型地產發展商都是合富輝煌的客戶，包括萬科、恒大、保利、雅居樂等。跟香港的情況差不多，愈來愈多的開發商都愿意把銷售的工作外判給地產代理，以增加效率。我認為在市道低迷的時候，更顯得地產代理的重要性，未來公司應該不愁生意。公司去年一手市場的銷售金額約九百億元人民幣，管理層說今年的目標是一千二百億元，同比增長30%。

2011年盈利同比倒退20-30%是基於下列的假設： （1）一手市場業務下半年的盈利跟上半年持平； （2）二手市場業務下半年出現虧損，蓋過上半年的盈利HK$6.6 Mn,全年breakeven或略有虧損。

二手市場出現虧損的主要原因是單店成交下跌，公司2010年和2011年上半年共增加了105家分行，總數390家，由於一手市場在減價，令二手市場成交顯著減少。公司的分行主要在廣州（三大地產代理包括合富、中原和滿堂紅，占市場份額60%），還有薄利，但上海等其他地方的分行已經虧錢（沒有經濟效益），公司已開始收縮二手市場的業務，跟08-09年金融風暴時候的策略差不多，我估計今年的經營情況還是困難。

長線看好合富主要是其一手業務，我相信她有機會發展成為中國的「中原地產」或「美聯」。