「股神」的智慧（三）

網誌分類：股票經
網誌日期：2016-05-08

最近重讀「股神」畢菲特2015年寫給巴郡(Berkshire Hathaway)股東的信，獲益良多，現把當中藴含的一些投資智慧跟大家分享。

- 「全球持續低息環境勢將令保險公司未來幾年的投資收益（Earnings on Float）慢慢下降。」我認為對於內險股而言，比如中國人壽（2628）和平安保險（2318），國內持續減息會令它們的投資收益率有下降的壓力。另外，對於銀行股來說，比如匯豐（5），超低息的環境對其淨息差也是不利的。

- 「低成本是維持企業競爭優勢的一種持久的經濟護城河（Moat），令競爭對手難以超越。例如：汽車保險公司GEICO的市場佔有率，從1995年巴郡收購時的2.5%，增加到2015年的11.4%，全靠公司的低成本優勢。另外，Berkshire Hathaway Energy (BHE) （擁有全美國風力發電7%的市場佔有率和太陽能發電6%的市場佔用率）的平均零售電費只是6.8美仙per KWH，較同區競爭對手低28%！至於鐵路運輸公司BNSF，它的運費較其他四個競爭對手低近30%！」我非常認同「股神」的說法，自己持有的德昌電機（179），經過多年來不斷改良生產效率和規模效益，便擁有強大的低成本競爭優勢。

- 「計算利息覆蓋率（Interest Cover） 的公式應該是EBIT / Interest而不是EBITDA / Interest。另外，股份酬金成本（Stock-based Compensation）是真實的支出，分析員在計算盈利時，必須把它扣除，否則便會誇大了公司的真實盈利，誤導投資者。至於折舊（Depreciation）很多時也是真實的成本，比如BNSF為了維持鐵路正常的運作，每年的資本開支（Capital Outlays）便大於折舊。所以，投資者遇到CEO或分析員應用EBITDA來作為估值的指引時，必須加倍小心。」在科網股的業績中，包括金山軟件（3888），管理層很多時都會列出「扣除股份酬金前的經營利潤」，下次分析時，我會特別小心。

- 「如果買人價太高的話，就算買入一間卓越的企業也有可能是壞的投資。（A business with terrific economics can be a bad investment if it is bought at too high a price.）」我認為投資者最好還是等待適合的時機（足夠的安全邊際）才買入優質股，減少投資變壞的風險。

- 「股票投資者只要夠分散，並長期持有，他們必然會成功。 （Investors who diversify widely and simply sit tight with their holdings are certain to prosper.）數據顯示，美國道瓊斯指數於二十世紀從66點大幅攀升到11,497點，其間成分股派出持續增長的股息，長期投資的回報的確不錯！」我補充一句，大前提是買入的必須是優質股。

- 「由於世界在不斷變化，企業無時無刻都會面對風險和挑戰（例如BNSF於未來十年肯定會損失大量煤運輸的生意；GEICO也會因為無人駕駛而令汽車保費收入減少；傳統報紙的銷售量將會持續下跌；網上零售勢將威脅傳統零售商的商業模式等），所以優秀的管理層顯得很重要，他們會不斷思考如何帶領公司適應萬變的環境和保持公司的長期競爭力。」我很認同這點，之前的文章都寫過《領導層的重要性》，大家可以參考一下。