友邦保險估值稍為偏高（十一）

網誌分類：股票經

網誌日期：2021-03-16

 友邦保險（1299）上周五（3月12日）公布截至2020年12月31日全年業績，受到新冠肺炎疫情的影響，以固定和實質匯率計算，公司整體新業務價值均是按年倒退33%至27.65億美元，符合市場預期。

 按固定匯率計算，香港新業務價值倒退66%至5.5億美元（佔友邦整體新業務價值18%），中國內地新業務價值倒退17%至9.68億美元（佔友邦整體新業務價值32%）。由於香港的新業務價值大倒退，內地已經成為友邦整體新業務價值貢獻最大的地區，相信是未來的增長引擎。年化新保費按年減少20%至52.19億美元。新業務價值利潤率為52.6%，低於2019年的62.9%。

 友邦表示，隨著公司業務適應新常態和遏制疫情傳播措施放寬，銷售動力恢復並得以持續，今年首兩個月整體新業務價值按年增長15%。

 我採用友邦2020年業績的財務數據，並假設2021年的新業務價值按年增長40%至38.68億美元及15倍新業務價值倍數（NBV Multiple），更新其估值，得出每股評估價值為80.3港元，較2020年1月時的每股評估價值78.9港元（見《減持友邦保險（十））上調了2%，主要反映每股內涵價值上升了11%（從39港元上升至43.1港元）及新業務價值預測下降了7%（從2.66港元下降至2.48港元）。

 現價97.5港元（2021年3月16日），較我在2021年1月15日於104.4港元減持的價格下跌了7%，但仍然較最新的評估價值80.3港元高出21%，估值稍為偏高。

 友邦的評估價值計算：

 內涵價值權益（包括商譽）於2020年12月底的數值為671.85億美元，較2019年底增長3%。把內涵價值權益671.85億美元，除以公司的發行股數120.95億股，得出每股內涵價值權益5.55美元（671.85÷120.95），折合43.1港元（1美元兌7.765港元）。股價97.5港元（2021年3月16日），相對每股內涵價值43.1港元，市涵率（Price/EV）為2.26倍（97.5÷43.1）。

 友邦2021年首兩個月整體新業務價值按年增長15%。我以同一個增長率15%，推算2021年首季新業務價值為9.67億美元（2020年首季新業務價值8.41億美元x 1.15），年化新業務價值為38.68億美元（9.67 x 4），較2020年新業務價值27.65億美元增長40%。把2021年預測新業務價值38.68億美元，除以公司的發行股數120.95億股，得出每股新業務價值0.32美元（38.68÷120.95），折合每股2.48港元（1美元兌7.765港元）。

                                             

新業務價值                        2019年                 2020年               同比增長（%）

1Q                              11.69億美元                 8.41億美元                           -28%

2Q                              11.06億美元                           5.69億美元                           -49%

3Q                              9.80億美元                                 7.06億美元                           -28%

4Q                               8.99億美元                          6.49億美元                           -28%

全年                           41.54億美元             27.65億美元            -33%

 

新業務價值（以實質匯率計算）    同比增長（%）

2011年              9.3億美元

2012       年                11.9億美元                            +27%

2013       年                14.9億美元                            +25%

2014       年              18.4億美元                            +24%

2015       年                 22.0億美元                            +19%

2016年              27.5億美元                            +25%    

2017       年                 35.1億美元                            +28%

2018       年                 39.6億美元                            +23%

2019       年                 41.5億美元                            +5%

2020年                 27.7億美元         -33%

2021年（預測）  38.7億美元                             +40%

 

年複合增長率（CAGR ）（2011至2021年）= 15%

 友邦的評估價值（AV） = 內涵價值（EV）+ 新業務價值（NBV） x  Multiple

 AV = 43.1 + 2.48 x 15 （假設15倍NBV Multiple）

= 43.1 + 37.2

= 80.3 港元

 股價（2021年3月16日）= 97.5港元

 P/AV = 97.5 ÷ 80.3

        = 1.21倍